A agência de classificação de risco Fitch Ratings atribuiu o Rating Nacional de Longo Prazo ‘AA+(exp)(bra)’ (AA mais (exp)(bra) com Perspectiva Estável à proposta de 1ª emissão de debêntures da Esperanza Transmissora de Energia S.A.
O rating reflete a relativamente baixa complexidade da operação, da manutenção e dos investimentos ao longo da vida do ativo, aliada à natureza estável e previsível das receitas, baseadas em disponibilidade, de acordo com a metodologia da Fitch. O rating também reflete o estágio operacional em que se encontrava o projeto, em agosto de 2017, com 100% de completion físico, capital próprio dos acionistas totalmente aportado e 41% das receitas sendo geradas, com expectativa de 100% até outubro de 2017.
Adicionalmente, embora os Índices de Cobertura do Serviço da Dívida (Debt Service Coverage Ratios – DSCRs) mínimo (2019) e médio no cenário de rating de 1,23 vez e 1,29 vez, respectivamente ofereçam níveis de flexibilidade de custo relativamente confortáveis, os DSCRs de 2019 a 2026 estão abaixo de 1,30 vez, consistentes com o rating ‘AA+(bra)’ (AA mais bra). O projeto se beneficia de break-even de custos operacionais de 282%, o que em um contexto de Realistic Outside Cost (ROC) a 7,5%, leva a um múltiplo de ROC de 37,6 vezes.
A construção do projeto está dividida em três blocos: O bloco 2 foi concluído de acordo com o cronograma do contrato de concessão e entrou em operação comercial em novembro de 2016. Este bloco representa aproximadamente 38% das receitas do projeto e tem apresentado disponibilidade superior a 99%. O bloco 3 entrou em operação em julho de 2017, acrescentando em torno de 4% à geração de receitas. A previsão é de que o bloco 1, concluído em setembro de 2017 e refletindo um atraso de um mês em relação ao cronograma do contrato de concessão, gere o restante das receitas a partir de outubro de 2017. As penalidades por esse atraso estão limitadas à dedução máxima de 12,5% da Receita Anual Permitida (RAP).
Respondem pela construção, as empresas Cymi do Brasil Projetos e Serviços Ltda. (Cymi) e CymiMasa Consultoria e Projetos de Construção Ltda., subsidiárias do acionista indireto, o grupo espanhol ACS Actividades de Construccion y Servicios S.A. Estas possuem positivo histórico de implantação de projetos no Brasil desde 2002. Todo capital próprio foi aportado no projeto. Cenários de estresse adicionais relacionados à data de entrada em operação comercial do bloco1 foram avaliados e não revelaram impacto significativo nas métricas de crédito afetando somente os DSCRs em 2017 e 2018 quando o projeto ainda está em período de carência da dívida. Dessa forma, o rating não está limitado ao risco de completion.
O projeto assinou contrato de Operação e Manutenção (O&M) com a Setec Soluções Energéticas de Transmissão e Controle Ltda., responsável pela operação e manutenção por cinco anos, que podem ser renovados por dois períodos de cinco anos (15 anos no total). A experiência do operador pode ser considerada limitada com somente dois projetos em operação atualmente. No entanto, a tecnologia empregada é considerada provada e possui longo histórico de performance. Adicionalmente, há um número considerado suficiente de operadores disponíveis para substituição e o custo contratual está de acordo com os benchmarks da Fitch.
As receitas e os custos são reajustados pela inflação. Não há conta reserva para O&M e o projeto não conta com seguro para a linha de transmissão, tampouco contra queda de torres. Ainda assim, estes riscos são mitigados pelas adequadas margens de EBITDA e métricas de crédito robustas. Adicionalmente, o projeto beneficia-se de break-even de custos operacionais de 282%, o que em um contexto de ROC a 7,5%, leva a um múltiplo de ROC de 37,6 vezes.
O projeto firmou um contrato, à base de disponibilidade, com o ONS, que estabelece dedução máxima de 12,5% da Receita Anual Permitida (RAP). O risco de contraparte é mitigado pelo rateio entre as empresas de geração e distribuição de energia no sistema, o que pressupõe, portanto, elevada diversificação. A RAP é anualmente corrigida pela inflação acumulada no período e, a cada cinco anos, é reajustada para manter a taxa interna de retorno do projeto imune a variações macroeconômicas. A Fitch considera este fato positivo para o projeto, dado que este conta com financiamento atrelado à Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP), um dos parâmetros para revisão da RAP.
A exposição à TJLP e a conta reserva do serviço da dívida de três meses limitam a avaliação da estrutura da dívida. Todas as demais condições estruturais da dívida são consistentes com uma avaliação Forte, incluindo a cascata de pagamentos, os 12 anos de prazo entre o vencimento da dívida e o prazo de concessão e a natureza de dívida sênior com garantias.
Os DSCRs mínimo e médio no cenário de rating de 1,23 vez e 1,29 vez, respectivamente são consistentes com a categoria de rating ‘A’, mesmo se a avaliação do risco de custo fosse fraca. O múltiplo de ROC de 37,6 vezes suporta o rating na categoria ‘A’. Ainda assim, o rating é limitado a ‘AA+(bra)’ (AA mais (bra)) em escala nacional em função do perfil de DSCR a curto e médio prazos abaixo de 1,30 vez.
O cenário-base assume inflação de 4,0% em 2017, 4,5% a partir de 2018. Além disso, a Fitch considera uma disponibilidade ao longo do ciclo do projeto de 98,5% e custos e despesas administrativas de acordo com o relatório de engenheiro independente, além de investimentos de reposição de aproximadamente 0,25% da RAP anual a partir de 2025. Os DSCRs mínimo e médio nesse cenário são de 1,25 vez e 1,31 vez, respectivamente. Ainda neste cenário, o Loan to Life Coverage Ratio (LLCR) é de 1,30 vez.
