A agência de classificação de risco Fitch Ratings rebaixou o Rating Nacional de Longo Prazo da Cemar e de suas emissões de debêntures, de ‘AA+(bra)’ para ‘AA-(bra)’. Ao mesmo tempo, afirmou o Rating Nacional de Longo Prazo ‘AA-(bra)’ da Celpa e de suas emissões. A perspectiva da avaliação para as subsidiárias da Equatorial é estável.

A análise reflete a alteração de abordagem da agência na análise das distribuidoras do grupo, que passou a avaliar as empresas em bases consolidadas da controladora. Assim, o crescimento dos negócios, com o desenvolvimento dos projetos de transmissão e, mais recentemente, com a aquisição da Cepisa, faz com que a Cemar, principal fonte de dividendos, passe a desempenhar um papel mais importante para a liquidez e o gerenciamento dos indicadores de crédito consolidados do grupo frente aos investimentos planejados.

A avaliação também considerou que a aquisição da distribuidora piauiense pressiona o perfil de crédito consolidado da holding. Utilizando a abordagem atual e desconsiderando a transação, o perfil de crédito possivelmente refletiria um risco superior ao ‘AA-(bra)’ que já era atribuído à Celpa. A oferta vencedora no leilão, além de contar com redução integral do reajuste tarifário inicialmente ofertado, de 8,52%, incluiu um pagamento de outorga de R$ 95 milhões à União e de R$ 50 mil à Eletrobras.

Por outro lado, a área de concessão contígua à da Cemar permite uma maior sinergia, com a Equatorial apresentando comprovada eficiência no turnaround de empresas do segmento de distribuição. A Cepisa adicionará 1,2 milhão de consumidores aos 5,1 milhões de clientes das duas distribuidoras do grupo.

A Fitch considera que a elevada flexibilidade financeira da empresa permite suportar os desembolsos previstos na aquisição sem pressionar a liquidez. Por outro lado, a consolidação da nova subsidiária piora as métricas de crédito do grupo. A alavancagem líquida consolidada da Equatorial, de 2,1 vezes ao final de março de 2018, passa para 4,0 vezes em base pro forma, incorporando a dívida líquida de R$ 2,8 bilhões e o EBITDA negativo em R$ 130 milhões da Cepisa, além do desembolso de R$ 95 milhões com a outorga.

Incorporando algum êxito na recuperação operacional da Cepisa, com atingimento do atual EBITDA regulatório, de R$ 80 milhões, em 2020, a alavancagem financeira líquida consolidada naquele ano alcançaria 4,2 vezes, após pico de 4,6 vezes em 2019, decorrente dos investimentos em transmissão. A partir de 2021, a Fitch entende que o grupo pode apresentar métricas financeiras mais condizentes com o rating atual em caso de sucesso no turnaround da Cepisa e de entrada de geração de caixa mais robusta nos ativos de transmissão.

Além disso, o novo segmento dará mais previsibilidade aos resultados e um menor risco operacional ao grupo. O cenário-base da agência considera que os investimentos do grupo ficarão em torno de R$ 2,2 bilhões e R$ 4,2 bilhões em 2019 e 2020, respectivamente, com a distribuição dos dividendos em patamares mínimos obrigatórios.

Neste sentido, o rebaixamento da Cemar não reflete alterações nos fundamentos operacionais nem enfraquecimento de indicadores de crédito individuais da empresa, que é o principal pilar do perfil de crédito e o melhor ativo do grupo em termos de desempenho financeiro e operacional, além de ser a maior fonte de dividendos para a holding.

Individualmente, a subsidiária concentra R$ 1,8 bilhão, ou 43%, do caixa consolidado de R$ 4,1 bilhões no final de março de 2018. A dívida bruta de R$ 3,0 bilhões da Cemar correspondia a 37% da dívida consolidada, de R$ 8,0 bilhões, e resultava em uma alavancagem financeira líquida conservadora, de 1,4 vez.

Na mesma data, o grupo Equatorial apresentava alavancagem líquida de 2,1 vezes, também considerada baixa pela agência, o que beneficia o acesso do grupo a financiamentos bancários e ao mercado de capitais.